PINIGŲ SRAUTAS - ūkio subjekto pajamų ir sąnaudų skirtumas, išreikštas gautų ir atliktų mokėjimų skirtumu.
Pinigų srautas akciniam kapitalui formuojamas remiantis:
1) iš įmonės jau sudarytose pirkimo, pardavimo, darbo, statybos, nuomos ir panaudos sutartyse bei sutartyse numatytų mokėjimų ir įplaukų terminų, dydžių ir sąlygų analizės;
2) nuo būsimo prognozuojamo įmonės pelningumo ir būsimo investicijų poreikio.
Remiantis grynųjų pinigų srautu nuosavam kapitalui, nustatoma įmonės nuosavybės rinkos vertė.
Verslo rinkos vertė labai priklauso nuo jo perspektyvų. Nustatant verslo rinkos vertę, atsižvelgiama tik į tą jo kapitalo dalį, kuri ateityje gali viena ar kita forma gauti pajamų. Kartu labai svarbu, kada tiksliai savininkas gaus šias pajamas ir kokia rizika susijusi su jų gavimu. Į šiuos veiksnius, turinčius įtakos verslo vertinimui, galima atsižvelgti taikant diskontuotų pinigų srautų metodą (DCF metodą). Naudodami diskontuotų pinigų srautų metodą galite apskaičiuoti arba vadinamąjį akcinio kapitalo pinigų srautą, arba viso investuoto kapitalo pinigų srautą. Nepriklausomai nuo pinigų srauto tipo, jei metodo procedūros ir atitinkamos diskonto normos taikomos teisingai ir nuosekliai, skaičiavimo rezultatai turėtų būti nuoseklūs. Pinigų srautas į akcinį kapitalą (bendras pinigų srautas), su kuriuo galite tiesiogiai įvertinti įmonės nuosavo kapitalo rinkos vertę (tai yra pastarojo rinkos vertė), savo struktūroje atspindi planuojamą pradinio ir vėlesnės investicijos, užtikrinančios produkto gyvavimo ciklą ( verslo linijos). Kitaip tariant, šis rodiklis leidžia nustatyti, kiek ir kokiomis sąlygomis bus pritraukiama skolintų lėšų investavimo procesui finansuoti. Kiekvienam būsimam laikotarpiui atsižvelgiama į numatomą įmonės ilgalaikės skolos padidėjimą (naujai pasiskolintų kredito lėšų antplūdį), įmonės įsipareigojimų sumažėjimą (lėšų nutekėjimą dėl dalies pagrindinės skolos grąžinimo už anksčiau paimtą). paskolos, planuojamos tam tikram būsimam laikotarpiui), paskolų palūkanų mokėjimas, siekiant užtikrinti jų nuolatinę priežiūrą. Kadangi į skolintų lėšų dalį ir savikainą finansuojant verslą (investicinį projektą) jau atsižvelgiama į patį prognozuojamą pinigų srautą, numatomų pinigų srautų diskontavimas (jei tai yra „visi pinigų srautai“) gali būti atlikta taikant diskonto normą, lygią. į tą, kurios reikalauja investuotojas (atsižvelgiant į rizikas) investicijų grąža tik iš savo lėšų, t.y. taikant vadinamąją akcinio kapitalo diskonto normą, kuri ateityje (pagal nutylėjimą) bus vadinama tiesiog „diskonto norma“. Taikymas viso investuoto kapitalo pinigų srautų modelis, mes sutartinai neskiriame įmonės nuosavo ir skolinto kapitalo ir skaičiuojame bendrą pinigų srautą. Remdamiesi tuo, prie pinigų srauto pridedame palūkanas už skolą, kurios neįtraukiamos į įmonės grynąjį pelną. Kadangi iš ikimokestinio pelno buvo išskaičiuotos skolos palūkanos, grąžinus jas, jų suma sumažinama pelno mokesčio suma. Skaičiavimo rezultatas pagal šį modelį yra viso įmonės investuoto kapitalo rinkos vertė. Taigi, taikant diskontuotų pinigų srautų metodą, įmonės vertė nustatoma remiantis ateities, o ne praeities pinigų srautais. Todėl pagrindinis vertinimo uždavinys yra sudaryti pinigų srautų prognozę (remiantis prognozuojamomis pinigų srautų ataskaitomis) tam tikram būsimam laikotarpiui, pradedant einamaisiais metais.
Skolintų lėšų apimčių analizė ir prognozavimas
Skolintų lėšų poreikio prognozavimas vykdomas atsižvelgiant į įmonės pagrindinės ir investicinės veiklos poreikius bei galimybes pritraukti naujų lėšų šaltinių tiek per naujas paskolas, tiek platinant naujas akcijas.
Atliekant šį praktinį darbą, skolinto kapitalo (SK) apimties prognozavimas nevykdomas, duomenys apie skolinto kapitalo apimtį prognozuojamu laikotarpiu pateikiami atskirų užduočių sąlygose.
Norėdami apskaičiuoti skolinto kapitalo pokyčio dydį pagal individualų užduotį, skaičiuojame skolinto kapitalo dydžio pokyčius () kiekvieniems ataskaitinio ir prognozuojamo laikotarpių metams.
milijonų rublių (21)
Lėšų, skiriamų skolintam kapitalui aptarnauti, apimties prognozavimas
Pagal individualių užduočių terminus pateikiami ataskaitinių ir prognozuojamų metų vidurio skolinimosi apimties duomenys. Taip pat pateikiama vidutinė metinė skolintų lėšų kaina tokioje būklėje ataskaitinių ir prognozuojamų metų viduryje.
Skolos aptarnavimo sąnaudų prognozavimas nustatomas kaip palūkanų normos ir skolinių įsipareigojimų sumos sandauga:
Pelno prieš palūkanas ir mokesčius bei grynojo pelno apskaičiavimas
Nustatyti pelną prieš palūkanas ir mokesčius bei grynąjį pelną būtina norint vėliau skaičiuoti nuosavybės ir investuoto kapitalo pinigų srautus.
Norėdami apskaičiuoti kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų grynąjį pelną, apskaičiuojame pelną prieš palūkanas ir mokesčius.
Norėdami tai padaryti, iš pajamų atimkite išlaidas:
Norėdami apskaičiuoti kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų grynąjį pelną (NP), turime naudoti aukščiau apskaičiuotus prognozuojamo laikotarpio duomenis pagal formulę:
kur t – pajamų mokesčio suma.
Pinigų srauto į nuosavybę apskaičiavimas
Pinigų srautas į nuosavą kapitalą apskaičiuojamas pagal formulę:
Milijonas patrinti. (25)
Pinigų srauto vienam investuotam kapitalui apskaičiavimas
Viso investuoto kapitalo pinigų srautas apskaičiuojamas pagal formulę:
Milijonas rublių (26)
Jei gautos prognozuojamos pinigų srautų vertės yra sąlyginai pastovios esant stabiliems augimo tempams, tai verslo vertė gali būti įvertinta kapitalizavimo metodu.
Jeigu pinigų srautų reikšmės skiriasi, tuomet verslą patartina vertinti diskontuotų pinigų srautų metodu.
Pinigų srauto augimo tempas (n+1) metais, palyginti su baziniais metais, gali turėti neigiamą reikšmę dėl skirtumo tarp ataskaitinio laikotarpio vidurkio ir konkrečios vertės baziniais metais. Šiuo atveju rekomenduojama į šią reikšmę neįtraukti ir apskaičiuoti vidutinį pinigų srauto augimo tempą (t+2) ir (t+3) metams.
Diskonto normos apskaičiavimas naudojant kapitalo turto vertinimo modelį
Diskonto norma yra vienas iš svarbiausių diskontuotų pinigų srautų modelio parametrų, nes tai yra pinigų laiko vertės matas.
Nuosavam kapitalui įvertinti dažniausiai naudojamas kapitalo turto kainų nustatymo modelis (CAPM), kuris atspindi investuotojo reikalaujamos grąžos normos kumuliacinį poveikį (); nerizikinga grąžos norma (bendra visos rinkos grąža (); smulkaus verslo priemoka (); konkrečios įmonės rizikos priemoka; šalies rizika () ir beta, kuri yra sisteminės rizikos, susijusios su makroekonominiais ir politiniais procesais, matas. () .
Modelis atrodo taip:
CAPM modelis yra pagrįstas akcijų rinkos informacijos masyvų analize ir yra skirtas viešai prekiaujamų akcijų pelningumui matuoti. Taikant modelį glaudžiai valdomoms įmonėms, būtina atlikti tam tikrus pakeitimus, susijusius su padidėjusia rizika,
Vertinimo dieną galiojusi euroobligacijų pajamingumo norma gali būti naudojama kaip reali nerizikinga norma.
Pasaulinėje praktikoje koeficientas skaičiuojamas analizuojant statistinę akcijų rinkos informaciją. Šis koeficientas atspindi konkrečios įmonės vertybinių popierių grąžos jautrumą rinkos (sisteminės) rizikos pokyčiams. Kai koeficientas =1, vertinamos įmonės akcijų grąžos pokytis sutaps su visos akcijų rinkos grąža.
Papildoma priemoka už riziką investuojant į mažą įmonę yra nulemta nepakankamo įmonių kreditingumo ir finansinio nestabilumo ir gali siekti iki 75% nerizikingos palūkanų normos. Tas pats pasakytina ir apie individualios įmonės rizikos premijos vertę.
Šalies koeficientas () atsižvelgia į riziką, būdingą konkrečios šalies savybėms. Pagal individualius priskyrimus visos įmonės yra rezidentės, todėl reikšmė () yra lygi nuliui.
Jeigu pinigų srautų parametrai numatomi nominaliomis kainomis, t.y. neatsižvelgiama į infliacijos įtaką, tada diskonto norma, naudojama diskontuoti pinigų srautus, taip pat apskaičiuojama nominaliąja verte, tai yra neatsižvelgiant į infliaciją.
Realiam pinigų srautui diskontuoti naudojama reali diskonto norma – grąžos norma, kuri atsižvelgia į būsimus infliacijos lūkesčius. Santykis tarp nominalios palūkanų normos ir realios palūkanų normos, atsižvelgiant į infliacijos lygį, apibūdinamas išraiška (I. Fišerio formulė):
Pagal užduotis pinigų srautų parametrų skaičiavimas atliekamas nominaliomis kainomis, todėl atliekant kursinį darbą diskonto normos skaičiuojamos neatsižvelgiant į infliaciją, tai yra nominalios diskonto normos.
Įmonės pelnas, kuris parodomas pelno (nuostolių) ataskaitoje, teoriškai turėtų būti jos darbo efektyvumo rodiklis. Tačiau iš tikrųjų grynasis pelnas yra tik iš dalies susijęs su pinigais, kuriuos įmonė realiai uždirba. Kiek pinigų iš tikrųjų uždirba verslas, galima sužinoti iš pinigų srautų ataskaitos.
Faktas yra tas, kad grynasis pelnas nevisiškai atspindi gautus pinigus realia verte. Kai kurie pelno (nuostolių) ataskaitos straipsniai yra grynai „popieriniai“, pavyzdžiui, nusidėvėjimas, turto perkainojimas dėl valiutų kursų skirtumų ir realių pinigų neatneša. Be to, dalį pelno įmonė išleidžia esamai veiklai palaikyti ir plėtrai (kapitalinėms išlaidoms) – pavyzdžiui, naujų cechų ir gamyklų statybai. Kartais šios išlaidos gali net viršyti grynąjį pelną. Todėl įmonė popieriuje gali dirbti pelningai, tačiau realiai patirti nuostolių. Pinigų srautai padeda įvertinti, kiek pinigų įmonė iš tikrųjų uždirba. Įmonės pinigų srautai pateikiami pinigų srautų ataskaitoje.
Įmonės pinigų srautai
Yra trys pinigų srautų tipai:
- iš pagrindinės veiklos – parodo, kiek pinigų įmonė gavo iš pagrindinės veiklos
- iš investicinės veiklos – parodo lėšų judėjimą, skirtą einamajai veiklai plėtoti ir palaikyti
- iš finansinės veiklos – parodo lėšų srautą iš finansinių operacijų: skolų pritraukimo ir apmokėjimo, dividendų mokėjimo, akcijų išleidimo ar išpirkimo
Susumavus visus tris elementus gaunamas grynasis pinigų srautas – grynasis pinigų srautas. Ataskaitoje jis nurodomas kaip grynasis pinigų ir pinigų ekvivalentų padidėjimas/sumažėjimas. Grynasis pinigų srautas gali būti teigiamas arba neigiamas (neigiamas nurodomas skliausteliuose). Pagal jį galima spręsti, ar įmonė uždirba pinigų, ar juos praranda.
Dabar pakalbėkime apie tai, kokie pinigų srautai naudojami įmonės vertinimui.
Yra du pagrindiniai verslo vertinimo požiūriai – visos įmonės vertės požiūriu, atsižvelgiant ir į nuosavą, ir į skolinį kapitalą, ir atsižvelgiant tik į nuosavo kapitalo vertę.
Pirmuoju atveju visų kapitalo šaltinių – nuosavo ir skolinto – generuojami pinigų srautai diskontuojami, o diskonto norma laikoma viso kapitalo pritraukimo kaina (WACC). Pinigų srautas, kurį sukuria visas kapitalas, vadinamas firmos laisvu pinigų srautu FCFF.
Antruoju atveju skaičiuojama ne visos įmonės vertė, o tik jos nuosavas kapitalas. Tai daroma diskontuojant laisvus pinigų srautus FCFE akcijomis – po to, kai buvo sumokėtos skolos.
FCFE – laisvas pinigų srautas į nuosavybę
FCFE – tai pinigų suma, likusi iš uždarbio atskaičius mokesčius, sumokėjus skolas ir išlaidas įmonės veiklai palaikyti ir plėtoti. Laisvo pinigų srauto į FCFE nuosavybę skaičiavimas pradedamas nuo įmonės grynųjų pajamų (Grynųjų pajamų), vertė paimama iš pelno (nuostolių) ataskaitos.
Prie jo pridedamas nusidėvėjimas, išeikvojimas ir amortizacija iš pelno (nuostolių) ataskaitos ar pinigų srautų ataskaitos, nes iš tikrųjų šios išlaidos egzistuoja tik popieriuje, o realiai pinigai nėra mokami.
Toliau atimamos kapitalo išlaidos - tai išlaidos einamajai veiklai išlaikyti, modernizavimui ir įrangos įsigijimui, naujų objektų statybai ir kt. CAPEX paimta iš investicinės veiklos ataskaitos.
Įmonė kažką investuoja į trumpalaikį turtą – tam skaičiuojamas apyvartinių lėšų (Grynojo apyvartinio kapitalo) dydžio pokytis. Jei apyvartinis kapitalas didėja, pinigų srautas mažėja. Apyvartinis kapitalas apibrėžiamas kaip skirtumas tarp trumpalaikio (trumpalaikio) turto ir trumpalaikių (trumpalaikių) įsipareigojimų. Tokiu atveju būtina naudoti nepiniginį apyvartinį kapitalą, tai yra trumpalaikio turto vertę koreguoti pinigų ir pinigų ekvivalentų suma.
Konservatyvesniam įvertinimui nepiniginis apyvartinis kapitalas apskaičiuojamas kaip (Atsargos + Debitorinės sumos - Praėjusių metų mokėtinos sumos) - (Atsargos + Debitorinės sumos - Ankstesnių metų mokėtinos sumos), skaičiai paimti iš balanso.
Be senų skolų apmokėjimo, įmonė pritraukia naujų, tai turi įtakos ir pinigų srautų dydžiui, todėl reikia skaičiuoti skirtumą tarp įmokų už senas skolas ir naujų paskolų gavimo (grynųjų skolų), skaičiai imami iš finansinės veiklos ataskaita.
Bendra laisvo pinigų srauto į nuosavybę apskaičiavimo formulė yra tokia:
FCFE = grynosios pajamos + nusidėvėjimas - kapitalo išlaidos +/- apyvartinio kapitalo pokytis - paskolų grąžinimas + naujų paskolų gavimas
Tačiau nusidėvėjimas nėra vienintelės „popierinės“ sąnaudos, mažinančios pelną, gali būti ir kitų. Todėl galima naudoti kitokią formulę, naudojant grynųjų pinigų srautus iš veiklos, į kurį jau įeina grynosios pajamos, koregavimas nepiniginiais sandoriais (įskaitant nusidėvėjimą) ir apyvartinių lėšų pokyčiai.
FCFE = grynieji pinigų srautai iš pagrindinės veiklos – kapitalo išlaidos – paskolų grąžinimas + naujos paskolos
FCFF yra laisvas įmonės grynųjų pinigų srautas.
Laisvas įmonės grynųjų pinigų srautas yra grynieji pinigai, likę sumokėjus mokesčius ir kapitalo išlaidas, bet prieš atimant palūkanas ir skolos mokėjimus. Apskaičiuojant FCFF, imamas veiklos pelnas (EBIT), iš jo atimami mokesčiai ir kapitalo išlaidos, kaip tai daroma skaičiuojant FCFE.
FCFF = veiklos pelnas po mokesčių (NOPAT) + nusidėvėjimas – kapitalo išlaidos +/- apyvartinio kapitalo pokytis
Arba čia yra paprastesnė formulė:
FCFF = grynieji pinigų srautai iš pagrindinės veiklos – kapitalo išlaidos
FCFF „Lukoil“ bus lygus 15568-14545=1023.
Pinigų srautai gali būti neigiami, jei įmonė yra nuostolinga arba kapitalo išlaidos viršija pelną. Pagrindinis skirtumas tarp šių verčių yra tas, kad FCFF skaičiuojamas prieš sumokant / gavus skolas, o FCFE po.
Savininko uždarbis
Warrenas Buffettas naudoja tai, ką jis vadina savininko pajamomis, kaip pinigų srautą. Apie tai jis rašė savo 1986 m. kreipimesi į Berkshire Hathaway akcininkus. Savininko pelnas apskaičiuojamas kaip grynosios pajamos, pridėjus nusidėvėjimą ir amortizaciją bei kitas nepinigines operacijas, atėmus vidutines metines kapitalo išlaidas ilgalaikiam materialiajam turtui, reikalingas ilgalaikei konkurencinei padėčiai ir apimtims palaikyti. (Jei verslui reikia papildomų apyvartinių lėšų, kad išlaikytų savo konkurencinę padėtį ir apimtis, jo padidėjimas taip pat turėtų būti įtrauktas į kapitalo išlaidas).
Savininko pelnas laikomas konservatyviausiu pinigų srauto įvertinimo metodu.
Savininko uždarbis = grynosios pajamos + nusidėvėjimas ir amortizacija + kitos nepiniginės operacijos – kapitalo išlaidos (+/- papildomas apyvartinis kapitalas)
Iš esmės laisvas pinigų srautas – tai pinigai, kuriuos galima visiškai neskausmingai pasiimti iš verslo, nebijant, kad jis praras savo pozicijas rinkoje.
Jei palyginsime visus tris „Lukoil“ parametrus per pastaruosius 4 metus, jų dinamika atrodys taip. Kaip matyti iš grafiko, visi trys rodikliai krenta.
Pinigų srautai – tai pinigai, kurie lieka įmonei po visų būtinų išlaidų. Jų analizė leidžia suprasti, kiek įmonė iš tikrųjų uždirba ir kiek grynųjų pinigų ji iš tikrųjų liko laisvai disponuoti. DP gali būti ir teigiamas, ir neigiamas, jei įmonė išleidžia daugiau nei uždirba (pavyzdžiui, turi didelę investicinę programą). Tačiau neigiamas DP nebūtinai rodo blogą situaciją. Dabartinės didelės kapitalo išlaidos ateityje gali atnešti daug kartų didesnį pelną. Teigiamas DP rodo verslo pelningumą ir investicinį patrauklumą.
Investicinių motyvų požiūriu priimtiniausias laikomas pajamų metodas, nes įmonės vertė suprantama ne kaip turto visumos (pastatų, statinių, mašinų, įrengimų, nematerialiojo turto ir kt.) vertė. bet kaip būsimų pajamų srauto įvertinimas. Pajamos gali būti įmonės pelnas, pajamos, išmokėti arba galimi dividendai, pinigų srautai. Pažvelkime į kiekvieną pajamų metodą išsamiau.
Verslo rinkos vertinimas labai priklauso nuo jo perspektyvų. Nustatant verslo rinkos vertę, atsižvelgiama tik į tą jo kapitalo dalį, kuri ateityje gali viena ar kita forma gauti pajamų. Kartu labai svarbu, kada tiksliai savininkas gaus šias pajamas ir kokią riziką tai sukelia. Į visus šiuos veiksnius, turinčius įtakos verslo vertinimui, galima atsižvelgti taikant diskontuotų pinigų srautų metodą (DCF metodą).
Pinigų srautai yra tikėtinų periodinių pinigų įplaukų iš įmonės veiklos seka, o ne vienkartinis visos sumos gavimas.
Verslo vertės nustatymas naudojant DCF metodą grindžiamas prielaida, kad potencialus investuotojas nemokės už tam tikrą verslą didesnės sumos nei būsimų pajamų iš šio verslo dabartinė vertė. Taip pat savininkas neparduos savo verslo už mažesnę nei dabartinė prognozuojamo būsimo uždarbio vertė. Dėl jų sąveikos šalys susitars dėl rinkos kainos, lygios būsimų pajamų dabartinei vertei.
Diskontuotų pinigų srautų metodas – tai turto vertės nustatymas sumuojant iš jo numatomų pajamų srautų einamąsias vertes. Skaičiavimai atliekami pagal formulę
Kur PV- dabartinė vertė; CF- kitų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautas; F.V.- grąžinimo kaina (įmonės turto vertės apskaičiavimas poprognozuojamu laikotarpiu); r- nuolaidos dydis; n- bendras prognozuojamo laikotarpio metų skaičius
Pagrindiniai įmonės vertinimo DCF metodu etapai:
- 1. Pinigų srautų modelio pasirinkimas.
- 2. Prognozuojamo laikotarpio trukmės nustatymas.
- 3. Retrospektyvi analizė ir prognozė (išlaidos, investicijos, bendrosios pardavimo pajamos).
- 4. Kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautų apskaičiavimas.
- 5. Diskonto normos nustatymas.
- 6. Vertės apskaičiavimas laikotarpiu po prognozavimo.
- 7. Būsimų pinigų srautų dabartinių verčių ir vertės poprognozės laikotarpiu apskaičiavimas.
- 8. Galutinių pakeitimų darymas.
Pažvelkime į kiekvieną etapą išsamiau.
1 . Pinigų srauto modelio pasirinkimas. Vertinant verslą, naudojamas vienas iš dviejų pinigų srautų modelių: grynųjų pinigų srautas nuosavam kapitalui (grynasis laisvas pinigų srautas) arba viso investuoto kapitalo pinigų srautas (be skolų). Remiantis grynųjų pinigų srautu nuosavam kapitalui, nustatoma įmonės nuosavybės rinkos vertė. Akcinio kapitalo rinkos vertė nėra abstrakti sąvoka: akcinėms bendrovėms tai paprastųjų ir privilegijuotųjų akcijų rinkos vertė (jei pastarosios buvo išleistos), ribotos (papildomos) atsakomybės bendrovėms ir gamybiniams kooperatyvams – akcinių bendrovių akcijų rinkos vertė. akcijų ir steigėjų akcijų. Skaičiavimas, pagrįstas investuoto kapitalo pinigų srautu (bendra nuosavo kapitalo ir ilgalaikės skolos verte), leidžia nustatyti bendrą įmonės nuosavybės ir ilgalaikės skolos rinkos vertę.
Pinigų srautų apskaičiavimas nuosavam kapitalui
Pinigų srautų apskaičiavimas visam investuotam kapitalui
Abiejuose modeliuose pinigų srautas gali būti skaičiuojamas tiek nominaliu (einamomis kainomis), tiek realiu (atsižvelgiant į infliacijos koeficientą) pagrindu. grynųjų pinigų pelno verslas
- 2. Prognozuojamo laikotarpio trukmės nustatymas. Būsimų pajamų prognozavimas prasideda nuo prognozės horizonto ir pajamų rūšies, kuri bus naudojama tolesniuose skaičiavimuose, nustatymo. Prognozuojamo laikotarpio trukmė nustatoma atsižvelgiant į įmonės plėtros (likvidavimo) ateinančiais metais valdymo planus, kaštų rodiklių (pajamų, sąnaudų, pelno) dinamiką, paklausos tendencijas, gamybos apimtis ir pardavimus. Dėl prognozavimo sudėtingumo, vertinant Rusijos įmones, prognozuojamas laikotarpis paprastai yra treji metai. Jeigu nėra objektyvių priežasčių įmonės egzistavimui pasibaigti, tada daroma prielaida, kad ji gali egzistuoti neribotą laiką. Tiksliau prognozuoti kelių dešimtmečių ir daugiau pajamų neįmanoma net esant stabiliai ekonomikai, todėl tolesnis įmonės gyvavimo laikotarpis skirstomas į dvi dalis:
- - prognozuojamas laikotarpis, kai vertintojas tiksliai prognozuoja pinigų srautų dinamiką;
- - laikotarpis po prognozavimo, kai atsižvelgiama į vidutinį įmonės pinigų srautų augimo tempą per visą likusį jos gyvavimo laikotarpį.
- 3. Retrospektyvi analizė ir prognozė. Norint teisingai apskaičiuoti pinigų srautų vertes, reikalinga išlaidų, investicijų ir bendrųjų pardavimo pajamų analizė.
Prognozuojant bendrąsias pajamas atsižvelgiama į produkcijos asortimentą, gamybos apimtį ir kainas, produkcijos paklausą, gamybos pajėgumus, ekonominę situaciją šalyje ir visoje pramonės šakoje, konkurenciją, taip pat įmonės valdymo planus.
Prognozuodamas išlaidas ir investicijas, sąmatininkas turėtų:
- - atsižvelgti į retrospektyvias tarpusavio priklausomybes ir tendencijas;
- - ištirti išlaidų struktūrą (ypač pastoviųjų ir kintamųjų išlaidų santykį);
- - įvertinti kiekvienos išlaidų kategorijos infliacijos lūkesčius;
- - nustatyti nusidėvėjimo mokesčius, atsižvelgiant į esamą turto prieinamumą ir jo augimą bei realizavimą ateityje;
- - apskaičiuoti palūkanų sąnaudas pagal numatomus skolos lygius;
- - numatyti ir pagrįsti investicijų poreikį;
- - analizuoti investicijų finansavimo šaltinius ir kt.
Galimybė nuolat „laikyti pirštą ant pulso“ einamosioms sąnaudoms leidžia koreguoti gaminių asortimentą konkurencingiausių pozicijų naudai, sukurti pagrįstą įmonės kainodaros politiką, realiai įvertinti atskirus struktūrinius padalinius pagal jų dydį. indėlį ir efektyvumą.
Išlaidos gali būti klasifikuojamos pagal kelis kriterijus:
pagal sudėtį: planuojama, numatoma ar faktinė;
gamybos apimties atžvilgiu: kintama, pastovi, sąlyginai pastovi;
priskyrimo savikainai būdas: tiesioginis, netiesioginis;
valdymo funkcijos: gamybinė, komercinė, administracinė.
Verslo vertinimui svarbios dvi sąnaudų klasifikacijos:
- a) kaštų skirstymas į pastoviąsias ir kintamąsias, t.y., priklausomai nuo jų pokyčių, kai keičiasi gamybos apimtys. Fiksuotos išlaidos nepriklauso nuo gamybos apimčių pokyčių (pavyzdžiui, administracinės ir valdymo išlaidos; nusidėvėjimo mokesčiai; pardavimo išlaidos atėmus komisinius; nuoma; nekilnojamojo turto mokestis ir kt.). Kintamieji kaštai (žaliavos; pagrindinių gamybos darbuotojų darbo užmokestis; kuro ir energijos sąnaudos gamybos poreikiams) paprastai laikomos proporcingomis gamybos apimčių pokyčiams. Sąnaudų klasifikavimas į pastoviąsias ir kintamąsias visų pirma naudojamas atliekant lūžio analizę, taip pat siekiant optimizuoti produktų struktūrą;
- b) išlaidų skirstymas į tiesiogines ir netiesiogines. Jis naudojamas sąnaudoms priskirti konkrečiam produkto tipui. Aiškus ir vienodas tiesioginių ir netiesioginių sąnaudų padalijimas yra ypač svarbus siekiant užtikrinti nuoseklų visų skyrių ataskaitų teikimą.
- 4. Kiekvienų prognozuojamo laikotarpio metų pinigų srautų apskaičiavimas. Yra du pagrindiniai pinigų srautų skaičiavimo metodai: netiesioginis ir tiesioginis. Netiesioginis metodas analizuoja pinigų srautus pagal veiklos sritis, aiškiai parodo pelno panaudojimą ir turimų lėšų investavimą, o tiesioginis – pinigų srautų analize pagal pajamų ir sąnaudų straipsnius, t. y. pagal buhalterines sąskaitas. .
- 5. Diskonto normos nustatymas. Skaičiuojant įmonės vertę pajamų metodu, svarbiausias skaičiavimų komponentas yra diskonto normos dydžio nustatymo procesas.
Jei diskonto normą laikysime įmonės, kaip savarankiško juridinio asmens, atskirto tiek nuo savininkų (akcininkų), tiek nuo kreditorių, pusės, tai ją galima apibrėžti kaip įmonės kapitalo pritraukimo iš įvairių šaltinių sąnaudas. Diskonto norma arba kapitalo kaina turi būti apskaičiuojama atsižvelgiant į tris veiksnius:
- - yra daug įmonių, turinčių skirtingus pritraukiamo kapitalo šaltinius, kuriems reikia skirtingo kompensavimo lygio;
- - investuotojų poreikis atsižvelgti į pinigų laiko vertę;
- - rizikos faktorius.
Priklausomai nuo pasirinkto pinigų srautų modelio, naudojami įvairūs diskonto normos nustatymo metodai.
Nustačius diskonto normas, apskaičiuojama įmonės vertė laikotarpiu po prognozavimo, nustatoma būsimų pinigų srautų dabartinė vertė laikotarpiu po prognozavimo ir atliekami galutiniai koregavimai.
6 . Vertės apskaičiavimas laikotarpiu po prognozės. Efektyviai valdant įmonę, jos gyvavimo trukmė siekia begalybę. Prognozuoti kelis dešimtmečius į priekį yra neprotinga, nes kuo ilgesnis prognozavimo laikotarpis, tuo prognozės tikslumas yra mažesnis. Siekiant atsižvelgti į pajamas, kurias įmonė gali gauti ne prognozuojamu laikotarpiu, nustatomos grąžinimo išlaidos.
Reversija yra:
- - pajamos iš galimo turto (įmonės) perpardavimo prognozuojamo laikotarpio pabaigoje;
- - turto vertė prognozuojamo laikotarpio pabaigoje, atspindinti pajamų, kurias tikimasi gauti laikotarpiu po prognozavimo, sumą.
Įmonės vertės apskaičiavimo prognozuojamo laikotarpio pabaigoje metodai (grąžinimas)
|
vardas |
Naudojimo sąlygos |
|
Skaičiavimo metodas pagal likvidacinę vertę |
Jis naudojamas, jei numatoma, kad įmonė bankrutuos laikotarpiu po prognozės, vėliau pardavus turimą turtą. Skaičiuojant likvidavimo vertę, būtina atsižvelgti į išlaidas, susijusias su likvidavimu, ir skubos nuolaidą (skubiam likvidavimui). Šis metodas netaikomas vertinant veiklos pelno siekiančią įmonę, kuri yra augimo stadijoje. |
|
Skaičiavimo metodas pagal savikainą grynojo turto |
Skaičiavimo technika yra panaši į likvidacinės vertės apskaičiavimą, tačiau neatsižvelgiama į likvidavimo išlaidas ir nuolaidą skubiai parduodant įmonės turtą. Šis metodas gali būti taikomas stabiliam verslui, kurio pagrindinė charakteristika yra reikšmingas materialusis turtas (kapitalui imli gamyba), arba jei prognozuojamo laikotarpio pabaigoje tikimasi įmonės turto pardavimo rinkos verte. |
|
Metodas tariamai pardavimai |
Ją sudaro pinigų srautų perskaičiavimas į vertės rodiklius, naudojant specialius koeficientus, gautus analizuojant palyginamų įmonių retrospektyvinius pardavimų duomenis. Metodas taikytinas, jei panašios įmonės dažnai perkamos ir parduodamos ir jų vertės tendencija gali būti pagrįsta. Kadangi įmonių pardavimo Rusijos rinkoje praktika yra labai menka, šio metodo taikymas galutinei vertei nustatyti yra labai problemiškas. |
|
Gordono modelis |
Kapitalizuoja metines pajamas po prognozės į vertę, naudodamas kapitalizavimo normą, apskaičiuotą kaip diskonto normos ir ilgalaikio augimo tempų skirtumą. Jei augimo tempų nėra, kapitalizacijos norma bus lygi diskonto normai. Gordono modelis yra pagrįstas stabilių pajamų likutiniu laikotarpiu prognoze ir daro prielaidą, kad nusidėvėjimo ir kapitalo investicijų vertės yra lygios |
Pagrindinis būdas nustatyti įmonės vertę prognozuojamo laikotarpio pabaigoje yra Gordon modelio naudojimas.
Gordono modelis – verslo vertės nustatymas kapitalizuojant pirmųjų metų pajamas po prognozės kapitalizacijos norma, kuri atsižvelgia į ilgalaikius pinigų srautų augimo tempus. Galutinės kainos apskaičiavimas pagal Gordono modelį atliekamas naudojant formulę
kur numatomos (būsimos) išlaidos laikotarpiu po prognozavimo; - poprognozuojamo (likutinio) laikotarpio pajamų pinigų srautas;
r - diskonto norma; g - ilgalaikiai (sąlygiškai pastovūs) pinigų srauto augimo tempai likutiniu laikotarpiu.
Gordon modelio naudojimo sąlygos:
pajamų augimo tempai turi būti stabilūs;
pajamų augimo tempas negali būti didesnis už diskonto normą;
kapitalo investicijos poprognozuojamu laikotarpiu turi būti lygios nusidėvėjimo sąnaudoms (tuo atveju, kai pinigų srautas veikia kaip pajamos);
pajamų augimo tempai yra vidutinio sunkumo (neviršija 2-3%), nes dideli augimo tempai neįmanomi be papildomų kapitalo investicijų, į kurias šis modelis neatsižvelgia.
Taigi galima teigti, kad poprognozuojamo laikotarpio vertės nustatymas grindžiamas prielaida, kad verslas gali gauti pajamų pasibaigus prognozuojamajam laikotarpiui. Daroma prielaida, kad pasibaigus prognozuojamam laikotarpiui verslo pajamos stabilizuosis, o likusį laikotarpį bus stabilūs ilgalaikiai augimo tempai arba nesibaigiančios vienodos pajamos.
7 . Būsimų pinigų srautų dabartinių verčių ir vertės poprognozės laikotarpiu apskaičiavimas. Dabartinė (diskontuota, dabartinė) vertė – tai įmonės pinigų srautų ir grąžos vertė, diskontuota taikant tam tikrą diskonto normą iki vertinimo datos.
Einamosios vertės PV apskaičiavimas atliekamas laikotarpį atitinkantį pinigų srautą CF dauginant iš vieneto dabartinės vertės DF koeficiento, atsižvelgiant į pasirinktą diskonto normą r. Skaičiavimai atliekami pagal formulę
Ši formulė diskontuoja pinigų srautus taip, lyg jie būtų gauti metų pabaigoje. Tačiau jei dėl gamybos sezoniškumo ir kitų veiksnių pinigų srautas metų pabaigoje nekoncentruojamas, prognozuojamo laikotarpio pinigų srauto dabartinės vertės koeficientą rekomenduojama nustatyti metų viduryje:
Tada, susumavus prognozuojamo laikotarpio pinigų srautų einamąsias vertes, nustatoma įmonės (verslo) vertė prognozuojamu laikotarpiu.
Įmonės dabartinė vertė likutiniu laikotarpiu nustatoma diskontavimo metodu naudojant esamos vertės koeficientą, apskaičiuojamą pagal formulę
8 . Padaryti galutinius pakeitimus. Nustačius preliminarią įmonės vertę, reikia atlikti galutinius koregavimus, kad būtų gauta galutinė rinkos vertė. Tarp jų išsiskiria trys:
neveiksnaus turto vertės koregavimas;
nuosavų apyvartinių lėšų dydžio koregavimas;
koregavimas dėl ilgalaikės skolos (kai nuosavybės kaina nustatoma naudojant viso investuoto kapitalo pinigų srautų modelį).
Pinigų srautų ir grąžinimų dabartinės vertės apskaičiavimas
|
Indeksas |
Poprognozė |
|||
|
Pinigų srautas CF i |
||||
|
Kaina prognozuojamo laikotarpio pabaigoje, apskaičiuota naudojant Gordono modelį |
||||
 Dabartinės vertės faktoriusDF |
||||
    Pinigų srautų dabartinė vertė ir reversijos |
||||
|
Kaina įmonių |
Pirmasis pakeitimas grindžiamas tuo, kad apskaičiuojant vertę atsižvelgiama tik į tą įmonės turtą, kuris dalyvauja gamyboje, neša pelną, t. y. generuoja pinigų srautus. Tačiau įmonė gali turėti turto, kuris nėra tiesiogiai susijęs su gamyba. Jei taip, tada jų vertė neįtraukiama į pinigų srautą, tačiau tai nereiškia, kad jie visai neturi vertės. Šiuo metu daugelis Rusijos įmonių turi tokį neveikiantį turtą (nekilnojamą turtą, mašinas ir įrangą), nes dėl užsitęsusio gamybos nuosmukio gamybos pajėgumų išnaudojimo lygis yra itin žemas. Daugelis tokio turto turi tam tikrą vertę, kurią galima realizuoti, pavyzdžiui, parduodant. Todėl būtina nustatyti tokio turto rinkos vertę ir pridėti ją prie vertės, gautos diskontuojant pinigų srautus.
Antruoju pakeitimu atsižvelgiama į faktinę nuosavo apyvartinio kapitalo sumą. Į diskontuotų pinigų srautų modelį įtraukiame reikiamą apyvartinių lėšų sumą, susietą su prognozuojamu pardavimų lygiu (paprastai nustatoma pagal pramonės standartus). Tikrasis įmonės apyvartinių lėšų dydis gali nesutapti su reikiamu. Atitinkamai būtina pataisyti: reikia pridėti nuosavo apyvartinio kapitalo perteklių, o deficitą atimti iš preliminarių išlaidų vertės.
Jei skaičiavimai buvo atlikti naudojant viso investuoto kapitalo pinigų srautų modelį, tai daroma trečia pakeitimas: ilgalaikės skolos suma atimama iš nustatytos vertės, nustatant nuosavo kapitalo vertę.
Verta paminėti, kad taikant DCF metodą akcinio kapitalo vertė įvertinama kontrolinio akcijų paketo lygiu. Atvirosios akcinės bendrovės mažumos akcijų paketo vertės nustatymo atveju atimama nuolaida už nekontroliuojamąjį pobūdį, o uždarajai akcinei bendrovei turi būti daroma nuolaida už nekontroliuojamąjį pobūdį ir nepakankamas likvidumas.
Taigi galime daryti išvadą, kad diskontuotų pinigų srautų metodas yra labai sudėtingas, daug laiko reikalaujantis ir kelių etapų įmonės vertinimo metodas. Šio metodo naudojimas reikalauja iš vertintojo aukšto lygio žinių ir profesinių įgūdžių. Pasaulinėje praktikoje šis metodas naudojamas dažniau nei kiti, jis tiksliau nustato įmonės rinkos kainą ir labiausiai domina investuotoją, nes šio metodo pagalba vertintojas pasiekia sumą, kurią nori investuotojas. mokėti, atsižvelgiant į būsimus verslo lūkesčius.
,
FBK LLC Vertinimo skyriaus vyresnysis ekspertas
Rusijos vertinimo praktikoje verslo vertė paprastai suprantama kaip įmonės akcinio kapitalo vertė. Vertinant įmonės verslą pajamų metodu (kapitalizacijos metodas arba diskontuotų pinigų srautų metodas), nuosavo kapitalo vertė apskaičiuojama diskontuojant (kapitalizuojant) įmonės generuojamus pinigų srautus.
Verslo vertę galima nustatyti prognozuojant nuosavo kapitalo pinigų srautus, iš jų atėmus palūkanas nešančio skolinto kapitalo aptarnavimo išlaidas. Alternatyva šiam metodui – investuoto kapitalo savikainą skaičiuoti prognozuojant viso įmonės investuoto kapitalo pinigų srautus, įskaitant palūkanas nešantį skolinį kapitalą. Šiuo atveju nuosavo kapitalo kaina yra skirtumas tarp investuoto kapitalo kainos ir įmonės palūkanas nešančios skolos kainos.
Vertinant Rusijos įmonių veiklą, investuoto kapitalo kainą patartina naudoti dviem atvejais:
- Įmonės veikla finansuojama tiek nuosavu kapitalu, tiek palūkanas duodančiu skoliniu kapitalu. Tuo pačiu metu skolinto kapitalo, už kurį mokamos palūkanos, dydis yra reikšmingas, palyginti su nuosavo kapitalo dydžiu, ir tokia finansavimo struktūra išliks prognozuojamu laikotarpiu.
- Įmonės verslo vertinimas atliekamas siekiant nustatyti investicijas į vertinamą įmonę jungiant ir įsigyjant.
Pirmuoju atveju įmonės vertė nustatoma pagal esamą jos veiklos finansavimo struktūrą. Antruoju atveju investuoto kapitalo kaina apibūdina galimybę investuoti į įmonės įsigijimą potencialiam investuotojui, kurio kapitalo kaina gali būti mažesnė už vertinamos įmonės kapitalo kainą, o tai padidina investicijas. pastarojo kaina. Taip yra todėl, kad įsigytą įmonės nuosavą kapitalą pirkėjas gali refinansuoti savo pigesniu skolos finansavimu.
Kaip žinoma, yra įvairių rūšių vertės, kurios nustatomos atsižvelgiant į vertinimo tikslus ir sąlygas. Šis straipsnis yra apie įmonės verslo rinkos vertės apskaičiavimą. Tačiau aprašyti metodai gali būti naudojami ir kitais atvejais, pavyzdžiui, apskaičiuojant investicijų vertę.
Vertinant investuotą kapitalą pajamų metodu, būtina nustatyti diskonto normą arba įmonės kapitalo kainą. Šiuo atveju kapitalo kaina reiškia grąžos normą, kuri atspindi investicijų riziką ir kurios rinka reikalauja šioms investicijoms finansuoti.
Įmonės kapitalo kaina apims ir nuosavo kapitalo kainą, ir skolinio kapitalo kainą.
Įmonės skolinimosi kaštai – tai paskolų palūkanų norma atskaičius mokesčius. Priklausomai nuo santykio tarp vertinamos įmonės palūkanų normų ir vidutinių rinkos palūkanų normų, galime kalbėti apie skolinto kapitalo buhalterinės ir rinkos vertės sutapimą arba neatitikimą. Taigi, jei palūkanų normos yra artimos rinkos vidurkiams, skolinio kapitalo balansinė vertė (įmonės paskolų ir skolų suma, atsispindi jos balanse) yra maždaug lygi jos rinkos vertei. Priešingu atveju skolinto kapitalo buhalterinė vertė ir rinkos vertė gali skirtis.
Tačiau kadangi įmonių pasiskolintų palūkanų normos daugeliu atvejų yra apytikslės panašių investicijų rinkos vidurkiuose, apskaičiuojant investuoto kapitalo kainą, galima daryti prielaidą, kad skolinio kapitalo balansinė vertė yra lygi jo rinkos vertei.
Jeigu akcinės bendrovės akcijose yra privilegijuotųjų akcijų, jos yra laikomos atskiru finansavimo šaltiniu, be nuosavo ir skolinio kapitalo. Privilegijuotųjų akcijų sąnaudos atitinka dividendų išmokėjimo už šiuos vertybinius popierius normą.
Akcinio kapitalo kaina nustatoma panašiai kaip diskonto norma, naudojant nuosavybės pinigų srautų modelį:
- Kaupiamosios konstrukcijos metodas;
- Kapitalo turto kainodaros modelio (CAPM) naudojimas;
- Naudojant arbitražo kainodaros teoriją (Arbitrage Pricing Theory, ART).
Įmonės viso investuoto kapitalo kaina nustatoma naudojant svertinio vidutinio kapitalo sąnaudų formulę.
Sostinė, WACC). Jei į investuotą kapitalą įeina nuosavas kapitalas (jei akcinių bendrovių privilegijuotųjų akcijų nėra) ir skolintas kapitalas su palūkanomis, WACC apskaičiavimo formulė yra tokia:
r IC = w E r E + w D r D (1 - T) , (1)
Kur
r IC
- investuoto kapitalo sąnaudos pagal WACC formulę;
mes
- akcinio kapitalo dalis bendrovės kapitalo struktūroje;
r E
- akcinio kapitalo kaina;
wD
- skolinto kapitalo, už kurį mokamos palūkanos, dalis bendrovės kapitalo struktūroje;
r D
- skolinto kapitalo išlaidos;
T
- pajamų mokesčio tarifas.
Taigi, norint apskaičiuoti įmonės investuoto kapitalo savikainą taikant pajamų metodą, investuoto kapitalo pinigų srautai diskontuojami pagal normą, lygią viso investuoto kapitalo kainai ir nustatomi pagal WACC formulę. Vidutinės svertinės kapitalo sąnaudos atspindi bendras skolos ir nuosavo kapitalo sąnaudas, o šių finansavimo šaltinių svoris grindžiamas jų rinkos verte, o ne buhalterine verte.
Kaip jau minėta, skolinio kapitalo buhalterinė vertė paprastai gali būti laikoma jo rinkos verte. Ši prielaida netaikoma įmonės nuosavam kapitalui, kurio rinkos vertė beveik niekada nesutampa su buhalterine verte.
Vertinant įmones, kurių akcijomis prekiaujama viešai, nuosavo kapitalo kaina skaičiuojant nuosavybės dalį įmonės kapitalo struktūroje gali būti nustatoma pagal jų rinkos kapitalizaciją. Kitais atvejais vertintojas turi pats nustatyti nuosavo ir skolinio kapitalo svorius, neleisdamas reikšmingai iškreipti investuoto kapitalo vertės.
1 pavyzdyje aprašyta knygoje „Įmonių vertinimas susijungiant ir įsigyjant“ 1 pasiūlyta iliustracija, skirta įmonės nuosavo kapitalo vertei apskaičiuoti remiantis investuoto kapitalo pinigų srauto kapitalizavimo metodu, šiame darbe pritaikytu Rusijos sąlygoms.
1 pavyzdys
1 lentelė. Įmonės apskaitos duomenys
1 lentelėje pateiktos siūlomos įmonės, kurios verslo (nuosavybės kapitalo) vertę reikia įvertinti, finansinės ataskaitos. Kaip matyti iš 2 lentelės, šios įmonės investuotą kapitalą sudaro nuosavas (E) ir palūkanas nešantis skolinis (D) kapitalas. Šių šaltinių svoriai pagal buhalterinę vertę yra atitinkamai 28,6% ir 71,4%.
2 lentelė. Nuosavo kapitalo ir palūkanų skolinio kapitalo svorių nustatymas
Taip pat žinoma, kad grynasis pinigų srautas, tenkantis investuotam kapitalui (NCF IC) pirmaisiais prognozuojamais metais bus 1 000 tūkst. rublių, o ilgalaikis prognozuojamas pinigų srauto augimo tempas (g) – 5%. Akcinio kapitalo diskonto norma (r E) bus 25%, paskolų ir paskolų nominali norma (r D) – 15%, pelno mokesčio tarifas (T) – 24% (žr. 3 lentelę).
3 lentelė. Pradiniai skaičiavimų duomenys
Investuoto kapitalo savikainos apskaičiavimo taikant kapitalizavimo metodą formulė yra tokia:
Atsižvelgiant į pradinius duomenis, investuoto kapitalo kaina taikant WACC formulę bus 15,3% (žr. 4 lentelę). Numatoma įmonės investuoto kapitalo kaina bus 9 709 tūkst. RUB.
Remiantis gautomis vertėmis, numatoma įmonės nuosavo kapitalo vertė bus 4 709 tūkst. rublių, o skolinto kapitalo kaina – 5 000 tūkst. Tačiau gauta investuoto kapitalo šaltinių struktūra prieštarauja balanso duomenims, kuriais buvo grindžiamas apskaičiavimas, ty nuosavo kapitalo ir palūkanas nešančio kapitalo dalys yra atitinkamai 48,5% ir 51,5%, o ne 28,6% ir 71,4%. kaip buvo manyta pradžioje.
Norint pašalinti nustatytus iškraipymus, būtina panašų įmonės investuoto ir nuosavo kapitalo vertės skaičiavimą žingsnis po žingsnio, kiekviename žingsnyje naudojant specifinius nuosavo kapitalo ir palūkanų skolinto kapitalo svorius, gautus ankstesnėje iteracijoje. Panašus skaičiavimas pateiktas 4 lentelėje. Lentelėje matyti, kad skaičiavimo rezultatas, ty nuosavo kapitalo kaina, palaipsniui artėja prie tam tikros vertės, kuri yra 3 475 tūkst. rublių ribose. (7 veiksmas) ir 3 333 tūkst. (8 veiksmas).
4 lentelė. Investuoto kapitalo ir įmonės nuosavo kapitalo kainos žingsnis po žingsnio skaičiavimas
| Žingsnis Nr. | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 |
| Investuoto kapitalo kaina (r IC), % | 15,3% | 18,0% | 16,2% | 17,4% | 16,6% | 17,1% | 16,8% | 17,0% |
| Palūkaningas skolintas kapitalas (E), tūkst. rublių. | 5 000 | 5 000 | 5 000 | 5 000 | 5 000 | 5 000 | 5 000 | 5 000 |
| Nuosavas kapitalas (D), tūkstančiai rublių. | 2 000 | 4 709 | 2 692 | 3 929 | 3 065 | 3 621 | 3 264 | 3 475 |
| 1 000 | 1 000 | 1 000 | 1 000 | 1 000 | 1 000 | 1 000 | 1 000 | |
| Didžiosios raidės koeficientas (r IC -g), % | 10,3% | 13,0% | 11,2% | 12,4% | 11,6% | 12,1% | 11,8% | 12,0% |
| 9 709 | 7 692 | 8 929 | 8 065 | 8 621 | 8 264 | 8 475 | 8 333 | |
| 4 709 | 2 692 | 3 929 | 3 065 | 3 621 | 3 264 | 3 475 | 3 333 |
Atlikę didesnį pakartojimų skaičių, galite gauti tikslesnę įmonės nuosavo kapitalo vertę. Tačiau taikant didžiųjų raidžių rašymo metodą, tokį skaičiavimą galima atlikti naudojant vieną formulę, kuri atrodo taip:
, (3)
Kur
E V
- bendra nuosavo kapitalo kaina;
NCF IC
- 1-ųjų prognozuojamų metų grynasis investuoto kapitalo pinigų srautas;
D
r E
- nuosavybės diskonto norma;
r D
- paskolų ir paskolų palūkanų norma;
T
- pajamų mokesčio tarifas;
g
- ilgalaikis pinigų srauto augimo tempas.
Galutinė įmonės akcinio kapitalo vertė, nustatyta pagal šią formulę, yra lygi 3 400 tūkstančių rublių. Investuoto kapitalo kaina yra 8 400 tūkstančių rublių. Vidutinė svertinė investuoto kapitalo kaina, apskaičiuota pagal susidariusią kapitalo struktūrą, bus 16,9%.
Šis rezultatas būtų gautas naudojant žingsnis po žingsnio skaičiavimus, jei būtų atlikta daug iteracijų be apvalinimo.
1 pavyzdys iliustruoja, kaip įmonės nuosavo kapitalo kaina apskaičiuojama remiantis investuoto kapitalo pinigų srautų kapitalizavimo metodu.
Tačiau įmonių vertės skaičiavimas pajamų metodu dažniausiai atliekamas taikant diskontuotų pinigų srautų metodą. 2 pavyzdyje parodyta, kaip diskontuotų pinigų srautų metodui galima atlikti panašų į 1 pavyzdyje aprašytą skaičiavimą.
2 pavyzdys
Turint tuos pačius pradinius duomenis apie įmonės nuosavo kapitalo (E) ir palūkanas nešančio skolinio (D) kapitalo balansinę vertę, nuosavybės diskonto normą (r E), paskolų ir skolinimosi palūkanų normą (r D) ir pajamas. mokesčio tarifą (T), kaip 1 pavyzdyje, taip pat jei yra grynųjų pinigų srautų, tenkančių vienam investuotam kapitalui (NKF IK) pokyčių prognozė, galima apskaičiuoti įmonės nuosavo kapitalo kainą, pateiktą 5 lentelėje. .
Investuoto kapitalo kainos apskaičiavimo formulė yra tokia:
, (4)
Kur
NCF IC
i
- i-ojo intervalo investuoto kapitalo pinigų srautas;
NCF IC
n+1
- investuoto kapitalo pinigų srautas laikotarpiu po prognozavimo;
n
- prognozuojamų intervalų skaičius;
g
- ilgalaikis pinigų srauto augimo tempas laikotarpiu po prognozės.
5 lentelė. Akcinio kapitalo savikainos apskaičiavimas taikant investuoto kapitalo pinigų srautų diskontavimo metodą (1 iteracija)
| Indeksas | 1 metai | 2 metai | 3 metai | Laikotarpis po prognozės |
| Metinis grynasis investuoto kapitalo pinigų srautas (NCF IC), tūkst. rublių. | 1 000 | 1 070 | 1 100 | 1 150 |
| 5% | ||||
| 15,3% | 15,3% | 15,3% | 15,3% | |
| 10,3% | ||||
| 11 181 | ||||
| Nuolaidos laikotarpis, metai | 0,5 | 1,5 | 2,5 | 3 |
| Nuolaidos faktorius | 0,93135 | 0,80786 | 0,70075 | 0,65264 |
| 931 | 864 | 771 | 7 297 | |
| Numatoma investuoto kapitalo kaina (IK), tūkst. rublių. | 9 863 | |||
| Numatoma akcinio kapitalo vertė (E), tūkst. rublių. | 4 863 |
Numatoma įmonės nuosavo kapitalo vertė – 4 863 tūkst. RUB. Numatoma viso investuoto kapitalo kaina yra 9 863 tūkst. Panašiai kaip ir 1 pavyzdyje aprašytoje situacijoje, nuosavo kapitalo (49,3 proc.) ir palūkanas nešančio skolinio kapitalo (50,7 proc.) svoriai investuoto kapitalo struktūroje, gauti remiantis numatoma verte, prieštarauja pirminiams duomenims (28,6 proc. atitinkamai 71,4 proc.).
Kapitalo kaina, apskaičiuota pagal gautus vieneto svorius, lygi 18,1 proc. Numatoma įmonės nuosavo kapitalo vertė, gauta diskontuojant investuoto kapitalo pinigų srautus taikant 18,1% diskonto normą, yra lygi 2 806 tūkst. (Žr. 6 lentelę).
6 lentelė. Akcinio kapitalo savikainos apskaičiavimas investuoto kapitalo pinigų srautų diskontavimo metodu (2 iteracija)
| Indeksas | 1 metai | 2 metai | 3 metai | Laikotarpis po prognozės |
| Metinis grynasis investuoto kapitalo pinigų srautas (NCF IC), tūkst. rublių. | 1 000 | 1 070 | 1 100 | 1 150 |
| Ilgalaikis pinigų srauto augimo tempas laikotarpiu po prognozės (g), % | 5% | |||
| Diskonto norma (kapitalo kaina) (r IC), % | 18,1% | 18,1% | 18,1% | 18,1% |
| Kapitalizacijos rodiklis laikotarpiu po prognozės, % | 13,1% | |||
| Likutinė vertė po prognozės, tūkstančiai rublių. | 8 775 | |||
| Nuolaidos laikotarpis, metai | 0,5 | 1,5 | 2,5 | 3 |
| Nuolaidos faktorius | 0,92016 | 0,77910 | 0,65966 | 0,60700 |
| Diskontuotas pinigų srautas, tūkstančiai rublių. | 920 | 834 | 726 | 5 326 |
| Numatoma investuoto kapitalo kaina (IK), tūkst. rublių. | 7 806 | |||
| Numatoma akcinio kapitalo vertė (E), tūkst. rublių. | 2 806 |
Diskonto norma, nustatyta remiantis 6 lentelės rezultatais, naudojant svertinio kapitalo kainos vidurkio formulę, yra 16,3%.
Akivaizdu, kad įmonės nuosavo kapitalo kaina patenka į pirmosios ir antrosios iteracijos rezultatų diapazoną ir gali būti nustatoma skaičiuojant žingsnis po žingsnio. Šio pavyzdžio tokio skaičiavimo (20 pakartojimų iš eilės) rezultatas yra akcinio kapitalo kaina, maždaug lygi 3500 tūkstančių rublių. Kapitalo kaina yra 17,0%.
Tačiau skirtingai nuo kapitalizavimo metodo, diskontuojant investuoto kapitalo pinigų srautus pagal vieną universalią formulę, neįmanoma teisingai apskaičiuoti įmonės nuosavo kapitalo vertės. Taip yra visų pirma dėl to, kad, priklausomai nuo situacijos, vertintojas gali susidurti su skirtingos trukmės prognozuojamu periodu, taip pat su skirtingu vieno prognozės intervalo ilgiu prognozuojamo laikotarpio metu.
2 pavyzdyje aprašytoje situacijoje, norėdami sumažinti pakartojimų skaičių ir supaprastinti skaičiavimus, galite naudoti apytikslę įmonės kapitalo sąnaudų apskaičiavimo formulę.
Įmonės kapitalo sąnaudos (diskonto norma) nustatomos naudojant vidutinę svertinę kapitalo sąnaudų formulę (1). Atsižvelgiant į tai
Kur
E
- nuosavas kapitalas;
D
- skolintas kapitalas, už kurį mokamos palūkanos;
IC
- investuotas kapitalas,
(1) formulė gali būti pateikta taip:
(6)
Žingsnis po žingsnio nuosavo kapitalo kainos apskaičiavimas, pagrįstas nuosavo kapitalo ir palūkanų skolinio kapitalo dalių panaudojimu įmonės investuotame kapitale, gauto ankstesnėje iteracijoje pakeitus (1), (6) formules ir nustatant kitos iteracijos kapitalo kaina išreiškiama formule:
, (7)
r n +1
- n+1 iteracijos kapitalo sąnaudos (diskonto norma);
IC(
r n)
- numatoma investuoto kapitalo kaina po n-osios iteracijos.
Taikant investuoto kapitalo pinigų srautų kapitalizavimo metodą, investuoto kapitalo kainos priklausomybė nuo diskonto normos (IC(r n)) išreiškiama (2) formule.
Pakeitę investuoto kapitalo kainą iš (2) formulės į (7) formulę, galime gauti n+1 iteracijos kapitalo kainos priklausomybę nuo n-osios iteracijos kapitalo kainos:
(8) formulėje gautas pasikartojimo ryšys r n +1 ir r n yra tiesinis ir turi tokią formą:
r n+1 = b - ar n, kur (9)
a Ir b- pastovios vertės.
Bendruoju atveju, naudojant investuoto kapitalo pinigų srautų diskontavimo metodą, investuoto kapitalo kainos priklausomybė nuo diskonto normos (IC(r n)) išreiškiama (4) formule.
Akivaizdu, kad kapitalizavimo metodas yra ypatingas pinigų srautų diskontavimo metodo atvejis arba aproksimacija, atsižvelgiant į nuolatinį pinigų srautų augimą prognozuojamu laikotarpiu. Galima daryti prielaidą, kad diskontavimo metodo atveju r n +1 pasikartojanti priklausomybė nuo r n taip pat bus artima tiesinei funkcijai ir gali būti išreikšta (9) formule.
Norint patikrinti pateiktą prielaidą, būtina išanalizuoti 2 pavyzdžio skaičiavimo rezultatus. 1 paveiksle parodyta grafinė r n +1 priklausomybė nuo r n 20 iteracijų, taip pat tendencijos linijos formulė ir R 2 reikšmė analizuojamos priklausomybės rodiklis.
1 pav. r n +1 priklausomybė nuo r n
Kaip matyti iš paveikslo, tiesinė funkcija gana tiksliai (R 2 -> 1) apibūdina kapitalo sąnaudų pokytį 2 pavyzdyje(*).
Atliktas testas nėra matematinis įrodymas. Tačiau testo rezultatai leidžia pasinaudoti nurodyta prielaida vertinant įmones.
Taigi, darant prielaidą, kad r n +1 priklausomybė nuo r n išreiškiama formule (9), o žinant dviejų taškų (r1; r2) koordinates (r2; r3), išspręsdami sistemą galime apskaičiuoti koeficientus a ir b. lygčių:
r2 = b-ar1; r 3 = b – ar 2 . (10)
Lygčių sistemos (10) sprendimas yra pasikartojanti r n +1 priklausomybė nuo r n:
. (11)
Daugiapakopis akcinio kapitalo nustatymo procesas, pagrįstas investuoto kapitalo pinigų srautų diskontavimo metodu, leidžia pasiekti rezultatą, kurio metu kitos iteracijos diskonto norma yra maždaug lygi ankstesnės iteracijos diskonto normai. Darant prielaidą, kad r n +1 = r n = r, galime gauti apytikslę formulę įmonės kapitalo sąnaudoms apskaičiuoti dviejuose žemiau pateiktuose taškuose (r1; r2), (r2; r3).
, (12)
Kur
r
- galutinės įmonės investuoto kapitalo sąnaudos;
r 1
- investuoto kapitalo sąnaudos iki 1 kartojimo;
r 2
- investuoto kapitalo sąnaudos po 1 kartojimo;
r 3
- investuoto kapitalo sąnaudos po 2 kartojimo.
2 pavyzdžio atveju r 1 =15,3%, r 2 =18,1%, r 3 =16,3%. Naudojant (12) formulę, įmonės kapitalo kaina (r) yra maždaug 17,0%. Apskaičiavus akcinio kapitalo kainą taikant 17,0% diskonto normą, gaunamas maždaug 3500 tūkstančių rublių rezultatas. (Žr. 7 lentelę). Pakeitus gautą vertę į kapitalo sąnaudų formulę (1), kad būtų galima patikrinti skaičiavimus, gaunamas maždaug 17,0% rezultatas.
7 lentelė. Akcinio kapitalo kainos apskaičiavimas taikant investuoto kapitalo pinigų srautų diskontavimo metodą
| Indeksas | 1 metai | 2 metai | 3 metai | Laikotarpis po prognozės |
| Metinis grynasis investuoto kapitalo pinigų srautas (NCF IC), tūkst. rublių. | 1 000 | 1 070 | 1 100 | 1 150 |
| Ilgalaikis pinigų srauto augimo tempas laikotarpiu po prognozės (g), % | 5% | |||
| Diskonto norma (kapitalo kaina) (r IC), % | 17,0% | 17,0% | 17,0% | 17,0% |
| Kapitalizacijos rodiklis laikotarpiu po prognozės, % | 12,0% | |||
| Likutinė vertė po prognozės, tūkstančiai rublių. | 9 583 | |||
| Nuolaidos laikotarpis, metai | 0,5 | 1,5 | 2,5 | 3 |
| Nuolaidos faktorius | 0,92450 | 0,79016 | 0,67535 | 0,62436 |
| Diskontuotas pinigų srautas, tūkstančiai rublių. | 924 | 845 | 743 | 5 983 |
| Numatoma investuoto kapitalo kaina (IK), tūkst. rublių. | 8 496 | |||
| Numatoma akcinio kapitalo vertė (E), tūkst. rublių. | 3 496 |
Taigi, atlikus 2 iteracijas ir panaudojus apytikslio kapitalo sąnaudų apskaičiavimo formulę (12), galima gauti galutinę vertinamos įmonės kapitalo kainos normą, kuria remiantis nustatoma nuosavo kapitalo kaina investuoto kapitalo pinigų srautų diskontavimo metodas.
Pažymėtina, kad panašią analizę, kaip aprašyta aukščiau, galima atlikti ir dėl nuosavo kapitalo dalies įmonės investuotame kapitale (w 1), kuria pakeičiama kapitalo kaina. Pasikartojanti w n +1 (nuosavo kapitalo dalis investuotame kapitale po n+1 iteracijos) priklausomybė nuo w n (nuosavo kapitalo dalis investuotame kapitale po n-osios iteracijos) taip pat yra artima tiesinei funkcijai.
Naudojant apytikslę kapitalo sąnaudų formulę, būtina atsižvelgti į tai, kad skaičiavimų tikslumui įtakos turi pradinė informacija ir skaičiavimuose priimtas apvalinimas. Kuo didesnis skirtumas tarp diskonto normos nuosavam kapitalui ir paskolų bei skolinimosi normos, tuo didesni grynųjų pinigų srautų iš investuoto kapitalo svyravimai prognozuojamuoju ir poprognozuojamu laikotarpiu, tuo didesnė skaičiavimo klaida.
Literatūra
- Frank C. Evans, David M. Bishop, „Įmonių vertinimas susijungimo ir įsigijimo metu: vertės kūrimas privačiose įmonėse“ / Trans. iš anglų kalbos - M.: Leidykla „Alpina“, 2004 m.
- , „Verslo vertinimas“. - M: „Finansai ir statistika“, 2004 m.
(*) Panaši analizė buvo atlikta ir kitoms bendrovėms. Tuo pačiu metu pradiniai duomenys skyrėsi pagal nuosavo kapitalo diskonto normas, paskolų ir skolinimosi normas, pinigų srautų augimo tempus prognozuojamuoju ir poprognozės laikotarpiu bei nuosavybės ir palūkanas nešančių balansinių verčių santykiu. skolinto kapitalo. Visais atvejais tiesinė funkcija gana tiksliai atitiko r n +1 priklausomybę nuo r n .